2025年7月10-12日，2025中国汽车论坛在上海嘉定举办。本届论坛主题为“提质向新，智赢未来”，由“闭门峰会、大会论坛、技术领袖峰会、多场主题论坛、N场行业发布、主题参观活动”等15场会议和若干配套活动构成，各场会议围绕汽车行业热点重点话题，探索方向，引领未来。其中，在7月11日下午举办的“主题论坛二：以ESG打开汽车投资新视角”上，责扬天下创始人、首席专家、财政部首届可持续披露准则咨询专家殷格非发表精彩演讲。以下内容为现场演讲实录：

  很荣幸参加今天的“以ESG打开汽车投资新视角”论坛。

  ESG怎么打开?刚才张主任已经讲了，可持续信息披露，我很赞成。但是信息披露那么多，信息披露是不是能直接用，如何有效利用?有一个桥梁，就是需要ESG评价。

  今天给大家介绍三方面的内容：ESG的评价三个阶段，ESG价值核算与应用，ESG价值核算的未来。重点沟通ESG价值核算。刚才张主任的一页PPT里，上面叫财务报表，下面叫可持续披露，到后面形成是总的财务报告，实际上可持续信息披露还可以到ESG报表或者可持续报表，然后财务报表+ESG报表，再形成总的财务报告。

  一、ESG评价发展的三个阶段

  大家可能很熟悉ESG评价的三个阶段，当然也是并存的，也有一个时间序列。最早的ESG是ESG绩效评价，在哪里发生作用呢?全球供应链中，很多出口企业要经过ESG的绩效评价，我们熟悉的是EcoVadis、Sedex、BSCI、SA8000等一系列的评价，对于有些出口型企业，很多采购商有ESG绩效评价要求，这是ESG评价最早的阶段，也可以称为第一阶段。

  到最近这些年比较火热了，就是ESG评级，也就是ESG评价的第二阶段。刚才介绍的明晟、标普、中证、万得等等，这个阶段是评价ESG的风险和机遇管控能力，考量的是企业对机遇如何把握、风险如何管控，给你一个评价，级别越高说明机遇能很好地把握，风险也很好的把控，是为满足投资人需要的。投资人看什么?看你评价高的时候，我投资你，风险小，收益可能大。

  ESG评价进入第三个阶段是价值评价，不仅仅是能力有多大，究竟有多少会变成机遇、带来收益?有多少会变成成本甚至更大的风险?能不能用更看得清的货币化的方式衡量，就叫ESG价值化评价或者货币化评价。国际上有IFVI、VBA、多元资本核算，其实我们公司也做了一个平台叫OneESG货币化核算，下面我会给大家介绍最新的。

  这是中国银河证券马老师团队的研究，专门有个研究报告是解读ESG价值货币化，货币化评价和评级体系有什么区别和联系?报告认为，国外ESG评级体系已经进入成熟期，应该是个相对成熟期。国外的ESG评级对投资影响有多大?根据有关资料2022年在五个发达国家/区域大概有30万亿美元可持续投资规模，这个数值占整个非银行机构管理的资本220万亿美元的比例大概14%，全球600多家ESG评级机构的作用是相关的。

  刚刚我们介绍的ESG绩效评价在全球贸易中多大的量?大概至少3万多亿美元，全球出口贸易额大概是24万亿美元，所以经过ESG绩效评价审核或者认证的出口量，或者叫可持续贸易占比大概也是14%左右，很有意思。

  当然中国ESG评级还处于快速发展期，比如有中证、国证、商道融绿、盟浪、万得等等，不细说。

  国外的ESG价值货币化体系进入成长期，从哈佛商学院到毕马威等等，很多机构在研究如何把企业ESG进行货币化衡量，这样颗率度更细一些。

  中国ESG价值核算进入这么一个阶段，最早的实践最早来自上交所提出的“每股社会贡献值”，就是你的年报是对股东的，上市公司股东以外的这些利益相关方，对员工、政府、贷款给你的金融机构，还有捐赠社会公益等，对这些相关方贡献了多少?当然还得减去你对环境、员工负面的东西，得出“每股社会贡献增额值”。每股社会贡献值加上每股股东盈利加上这每股社会贡献值增额，这是上交所2008年提出来的，2024年有243家上交所上市公司都在发布这个值，它是中国最早将社会责任/ESG货币化。

  中国上市公司协会2023年还发布了中国上市公司ESG价值核算报告，已经连续发布了两年，今天也有上市公司协会的孙老师也在场，发布上市公司价值核算报告是一项重要的工作。国资委现在也在研究，对中央企业进行功能价值核算。

  二、ESG价值核算与应用

  ESG价值核算是什么?关于ESG货币化评价，我们有10多年的研究，在此不细说。我们在研究什么?我们提成了三个新概念：ESG净值、ESG风险机遇值和ESG市盈率。算每股ESG净价值，

  什么叫ESG净值?也就是净价值。比如企业对环境的影响有两种：正面影响、负面影响。我们把负面影响算成货币化，把正面影响也算成货币化，得出你在E这个环节真正对环境带来什么样的影响，那就是一个货币化的数量。同样的是，把你对其他利益相关方或者ESG议题的正面影响和负面影响，也算出正面和负面相加减，所以我们会得出来环境影响的净价值、社会影响的净价值。环境净价值加社会净价值得出ESG的净价值，当然关于G呢，我们认为G作为治理管理机制最终的成果都是体现在E和S上，所以ESG净价值就是这么来的，如果把一个公司的净价值除以总股本就能得每一个上市公司的每股净价值。

  什么是ESG风险机遇价值呢?在一个行业里企业的ESG净值在行业平均水平之上，说明什么?说明是有机遇的，如果在之下可能有风险。怎么说?比如说企业的碳排放在行业里是平均水平均水平之上，就高于平均水平，很高，实际上就是风险，国家对行业的管控肯定是按平均水平往上走，你在平均水平之上未来可能面临变成成本。你在平均水平之下，有可能变成盈利，可以卖指标，这是一样的概念。

  有了每个公司的净价值，在一个行业里如何识别哪些公司在ESG投资是风险还是机遇?我们通过每股ESG风险机遇价值来算。

  当然我们还提出ESG市盈率，用每股净价值算ESG市盈率，如果把市盈率和现在通常的市场市盈率算在一起会得到一个完整的市盈率。

  现在已经做到什么程度?从2021年我们团队花了几年时间已经把中国上市公司进行了核算，建了一个数据库，已经把中国的A股5000多家，以及港股2000多家，共计7000多家上市公司，过去7年进行了核算，当然货币化的研究是从2012年开始的，只不过2021年才把这个技术用到上市公司的ESG价值核算。这个平台也有提供ESG投资组合的工具。

  同时还包含了上市公司的净价值、潜值，当然我们也能做ESG评级，有环境、社会、治理的因素。还含有7000只公募基金ESG价值核算，每一支基金的ESG价值是多少，因为很多基金说我是ESG基金，我也算一算你的ESG基金价值是多少，现在有7000多支公募基金都有计算。

  ESG价值核算是现在讲的新趋势，也是最新的成果，也有应用。有什么用?可以用于编制ESG核算报告，公司发布ESG报告时还可以发布ESG核算报告。如伊利集团2023年就开展了ESG价值核算，2023年为股东创造了100亿的利润，同时社会环境的正价值是68.05亿，这个168亿元才是公司当年完整的真正的价值。如果你创造了100亿的利润，还有负的社会环境30个亿，这是值得考量的，不一定就是说就是不好，因为有一些行业特点不一样，有的行业比其他行业就是对环境有很大的负面影响，但是其产品或者服务对社会来说是离不开的，仍然有价值，所以负价值比较大，并不等于没有价值，还存在同行对比的问题。当然你是正价值的，这个公司就相对来说踏实，环境影响、社会影响两方面都是正的，当然不是环境和社会下面的议题的影响的核算所有都是正的，可能有正有负。

  汽车行业有110家上市公司，我们都有核算数据，比如说汽车行业ESG正价值的比重大概30%多，但在汽车行业对社会净价值为正超过50%。汽车行业的ESG风险机遇值为正占到60%，也就是60%的汽车上市公司ESG风险相对比较小，这是行业里比较好的。当然，这些是依据我们所能获得的数据为基础的。

  编制第四张报表-ESG报表，在OneESG数据库里每个上市公司都有一个ESG报表，比如这是一个汽车2023年的ESG价值核算报表，有环境净值、社会净值，有正、有负，能看到环境项下，有二氧化碳、废弃物、一般固体废弃物、有害废弃物气体、液体污染、资源使用有循环的，还有新水使用、不可再生能源使用等等，这是尽量能货币化的。

  如果用这个来衡量能让你提升ESG的方向非常清楚，对ESG评级方面至少是一个补充，你可以非常清楚知道弱点在什么地方。ESG评级和ESG核算一个最重要的区别一个是过程评价导向的，一个是结果评价导向的。在我们数据库里，除了有核算数据外，有些行业我们也开展了ESG评级。粗略的说，ESG评级高，代表ESG风险机遇管理的好，ESG价值核算的结果并总是匹配。也就是我管理得好，结果就会好吗?比如每个矿业公司在我们ESG评级中在行业里是名列前茅的，但ESG净价值倒数第几。为什么?因为它的固体废弃物排放是行业平均水平的两倍，当然他是有原因的，因为它所获得矿品位不好，当然它的技术很好。这就说明什么问题?ESG的评级和ESG真正对环境社会的价值并不一定完全吻合的。同时对于这家公司来讲，ESG工作的一个重点就是提高固体废弃物利用率，如果利用率从目前的25%提高到75%，这时它的评级和价值结果就匹配了。

  ESG价值核算也可以用于帮助上市公司在撰写ESG报告是落实交易所颁布的可持续发展报告指引，评估议题双重重要性。议题财务重要性如何评价?影响重要性如何评价?实际上ESG净值就是一个影响重要性评价，ESG风险机遇值可以用于议题财务重要性评价。当然，这要结合上市公司的具体情况来应用。

  ESG价值核算是否像ESG评价一样也有投资决策参考价值?我们列了6个因素进行分析，ESG风险机遇价值、每股ESG净值、每股ESG风险机遇价值、单位营收ESG净值、单位净资产ESG净值5个ESG价值核算因子IC均值都超过2%，具有较高的市场指向价值。ESG风险机遇价值、每股ESG风险机遇价值2个ESG价值核算因子IC_IR大于0.5，表明两个因子获得超额收益的稳定性较强。并且前述5个因子的胜率都大于50%，表明在预测未来收益率方面表现稳定。

  具体应用来看，比如说可用于指数投资，这是用我们的数据，沪深300指数用了ESG风险机遇指数，也就是说把沪深300，同样300只股票不动，但是权重用ESG风险机遇值替代，替代以后仍然是这300只股票，从2018年开始到2024年，能大大跑赢沪深300。

  也可用于正面筛选，这是中国银河证券的研究，选取沪深 300 指数成分股中每股 ESG 净值(货币化)和 Wind ESG 评分排名前 20% 的股票，每年调仓一次，以每股 ESG 净值和 Wind 评分作为因子进行排序。正面筛选策略中，货币化因子的组合表现略优于 Wind ESG 评分，均显著跑赢沪深 300 指数。累计收益率货币化的更高一点，波动率我们要小一点，夏普比例货币化的也高一点，风险是低的。也就是说现在的货币化数据做起来非常困难，在投资决策参考上还是有一定的参考价值。

  当然ESG核算数据还可以做更多，比如说有性别平等、共同富裕，我们知道这些议题，性别平等也可以用于投资，一个指标就可以用于投资判断。比如这里有个性别平等的数据，每个公司都有男女比例，我们非常简单算一个数字，如果一个公司的女员工比例在这个行业里高于平均水平，说明什么问题?说明他雇佣的女员工越多，承担的社会责任是大的，因为女员工有产假，产假必须发工资，再加上社保，这时他要提供更多的社会责任。

  选择公司的时候，这个东西对银行指标有什么用?有用，如果两个公司在原来银行财务信用的评级是一样的，只要选择哪个女员工比例高，贷款给哪个公司就行了。为什么这么说?这个公司雇佣的女员工高，要多负担女员工产假的成本，他的财务评价是一样的，说明这个公司的管理水平高。银行贷给它，风险要低，同时这是社会责任贷款，因为鼓励企业雇佣更多的女性，社会责任的贷款也实现了，还能更好收回贷款，这就是非常简单的运用。当然你还可以选择共同富裕等等其它议题值。

  ESG价值核算会使投资变得更加精细化，不是简单的几个级别ABC去做，而是每个议题都可以作为一个投资参考，当然也需要加上相关的研究。

  三、ESG价值核算未来发展

  ESG核算的未来当然还需要时间，总体上需要大家共同努力，因为形成一个共同的标准非常重要。我们做了一些有效的探索，首先是有助于信息披露，刚才在张主任最后的不仅仅是披露绩效，还可以披露报表，如果这个报表在未来也许10年左右，和财务报表能实现有效的合并，那是一个完整的企业真正的财务报表，而不只是目前财务的财务报表。

  第二，有利于可持续政策的制定，每个行业大量的数据都有以后，制定一些可持续政策的时候，一下子就有了新一类的货币化数据参考。

  第三，也可以助力可持续的估值。当然这需要很多研究，比如ESG风险机遇值大概和现金流挂钩，因为有些可能变成你的收入，但有些可能变成你的成本，风险机遇值可以做这个衡量。

  第四，当然有利于我们做ESG投资、社会责任投资，像今天的会议主题一样，我想ESG价值核算可以成为开启汽车ESG投资的新视角。

  谢谢大家!

  (注：本文根据现场速记整理，未经演讲嘉宾审阅)